期权大本营【市场聚焦】油脂：豆油新变量

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　　来源：中粮期货研究中心

　　摘要

　　近期油脂市场情绪高涨，有基础面的提振，也有国内反内卷的加持，但是国内豆油出口的新变量改善了Q4的供需预期，后面留意菜豆油价差的交易机会。

　　一

　　全油脂再度趋紧

　　图1 全油脂库销比变动

　　七月USDA预估相比六月，总体库销比再度走低，主要驱动来自于豆油端的生物燃料需求，包括美国EPA大幅上调2026年RVO目标量，以及巴西由B14上调至B15，整体油脂供给相比前几年逐年趋紧，因此整体思路仍然是逢低买。

　　25/26年度的主要变量在于豆油供给增加以及需求增加（市场这边注入了南美的丰产预期，但是巴西的增幅当前预估精度较差），另外葵油从24/25的减产中恢复也是相对明确的变量，以及相对应的供给宽松通过价格重新找回失去的需求，菜油端增量并不明显且加拿大的数据预估市场认可度并不高，棕榈油端的预估相对前置（毕竟25/26还没有开始）。

　　二

　　棕榈油两产地分歧

　　图2 马来西亚棕榈油产量

　　马来方面今年上半年的产量波动比较大，整体可以概述为Q1产量低，Q2产量高其中（4/5月份产量尤其高），对应今年前6个月累计产量896.5万吨比去年还要高，按照当前的数据看完成去年1933.8万吨并不难。

　　图3 马来西亚月度累计出口

　　马来的问题在出口端持续疲软，去年印尼让出了一部分出口份额马来享受出口竞争减弱的格局，但是今年的状况并不一样，马来今年前6个月累计出口仅697.0万吨，比去年少了55.5万吨，对应的是马来在6月份库存就累到200万吨偏宽松的心理阈值以上，并且后面还有7/8/9/10的增产月份马来还是有压力的。

　　印尼方面近期的驱动有两个，其一市场在传6/7月份产量不及预期，但是由于印尼数据的滞后性，当前处于无法验证的朦胧期，现在能看到的相对高频的CPO招标价和FFB果串收购价，显示近期印尼确实没有卖压。

　　图4 印尼CPO招标价

　　图5 印尼果串收购价

　　其二是印尼生物柴油端的驱动，今年因为B40在Q1落地连续推迟市场是有一些质疑和信心不足，并且在POC2025上GAPKI官员也表示今年的1560万千升目标量可能完成不了（但是还是乐观的展望了B50政策）。

　　今年以来市场原先关注的APROBI口径月度生产和消费数据暂停更新，印尼政府希望减少数据披露防止外界对于生物柴油政策的揣测，最新新闻稿印尼能源部表示截止7月16日印尼生物柴油消费742万千升，根据以上碎片化信息进行如下推测，大致预估7月全月数据可能会达到52%（以1560万千升目标量为基准），且市场预估1/2月份B40并没有落地，因此3月至7月中的数据是超预期的，并且大致的线性外推今年可以完成1560万千升的目标量，在此相对乐观的现实消费数据支撑下印尼适时的对B50进行展望助推棕榈油价格走高，因此近期的棕榈油涨幅难以用当前的基础面数据进行解释。

　　图6 印尼生物柴油消费量完成度

　　三

　　豆油新变量

　　本次豆油的讨论针对国内豆油，国内豆油原先由于5/6/7/8/9的创纪录巴西豆到港（预期）压制，市场在棕榈油有生物柴油加持背景下选择豆棕缩小策略，空配国内豆油。市场是聪明理性且考虑性价比的，在行业内部交流过程中某贸易商表示当前国内的豆油是最低价的，然后结合7月中国豆油出口印度的信息，豆棕缩小的价差瞬间反转。

　　首先需要关注的是月度出口体量，简单概括2020年以来中国豆油年度出口在10万吨左右，近期市场信息预估7月中国预计出口豆油10~15万吨至印度，根据平衡表的预估如果8/9月份仍然能够出口该量级的豆油，预计后面见不到进一步累库且Q4中国没有采购美豆，后面12-3月份的豆油将会相对偏紧，市场的反应是敏感和前瞻的。

　　图7 中国豆油月度出口